4.旅游股07年年报分析及08年一季报前瞻

1）行业平均增速平稳，符合我们预期。我们统计了目前已经公布07年年报的旅游上市公司，剔除异常值万好万家，14家公司07年平均营业收入增速为21%，平均净利润增速为36%，平稳的增速符合消费类公司的一般特征。

2）从业绩增长的驱动因素来看，全部依靠经常性因素（如游客数的增长等）的公司有黄山旅游、首旅股份、峨眉山；其余公司均有不同程度的非经常性增长因素，非经常性因素主要包括股票、基金的投资收益、转让子公司股权的投资收益、并购收益等。

3）平均业绩预测偏差率仅为3%。从主要旅游公司07年的实际业绩与我们预测的结果来看，两者还是比较接近的，10家公司EPS的平均预测偏差率仅为3%。

4）08年一季报前瞻。由于受到雪灾因素影响，我们对旅游公司08年一季报的业绩不甚乐观，景点类公司业绩一季报业绩很可能同比下降，但幅度应该不大；酒店类公司受影响较小，将继续保持增长。尽管一季报业绩不甚理想，但由于景区公司一季报对全年业绩的影响很小，因此我们对景点公司全年的业绩仍然有信心。

5）估值讨论。目前旅游股估值已经下降至30倍PE左右，尽管对整个市场的估值还有溢价，但已经和其他消费类股估值相当，行业的持续向好、业绩增长明确、景点的垄断和不可复制性、较强的提价能力与抗通胀能力等因素都形成对行业估值的支撑，因此，我们认为，如果市场对旅游公司08年一季报业绩的短暂下滑反映过度的话，则是介入的良机。

5.公司动态点评

黄山旅游：业绩略低于预期，增长态势仍然良好

07年业绩略低于我们预期。07年公司实现营业收入10.4亿元，同比增长20.3%；实现净利润1.5亿元，同比增长11.6%。07年实现EPS0.33元，略低于我们预期的0.36元。

业绩略低于我们预期主要是因为所得税率的变化（由33%下降至25%）使得递延所得税资产减少从而导致递延所得税费用的增加，影响净利润近700万元，08年该项因素将不存在。

净利润增速低于收入增速的主要原因是：06年对华安证券投资减值准备冲回了2158万元，07年没有此项额外利润，如果剔除此项非可比因素，07年业绩同比增速可达31%。

业绩增长主要来源于：1）游客数的增长，07年接待游客总数为203万人次，同比增速12%（06年增速为6%），主要得益于交通环境的改善；2）索道乘坐量的上升，07年索道运送游客367万人次，同比增长25%，远高于06年的增速（10%），主要得益于新云谷索道的运营，突破了索道运能的瓶颈。

各投资项目稳步推进。云谷新索道和黄山国际大酒店改扩建工程已经完工，云谷新索道07年10月投入运营，07年就已经取得利润467万元。黄山轩辕国际大酒店、天海四合院酒店改造项目、花山谜窟三期开发项目及屯溪187亩的高端酒店和商业地产等在建项目正按计划推进。

总体而言，公司作为旅游业的龙头，业绩增长稳定且态势良好，管理层激励到位以及交通条件的改善将使得内生增长持续，新增的商业地产项目将成为利润的重要补充，我们维持08-09年0.60、0.74元的业绩预测，维持增持建议。一季报业绩的短暂波动将是长线投资者买入的良机。

峨眉山：年报业绩符合预期，依旧缺乏亮点

业绩完全符合我们预期。07年公司实现营业收入4.66亿元，同比增长24.7%；实现净利润4635万元，同比增长12.3%。07年实现EPS0.20元，与我们2年前的预测一致。

业绩增长源自游客数的增长，07年接待游客192万人次，同比增长13.1%，游客数的增长带来游山门票和索道收入的增长，07年这两项业务收入分别同比增长12%和21%。

毛利率下降直接导致净利润增速低于收入增速。07年游山门票、索道业务毛利率分别为40.9%和81%，分别同比下降8.9个和3.5个百分点。进而导致游山门票业务的毛利润还同比下降了8%，这与游客数的稳定增长相背离。

酒店业务略有好转，随着红珠山宾馆5号楼和峨眉山酒店3号楼投入使用，07年酒店业务收入1.41亿元，同比增长41%；营业利润为119万元，而06年为亏损173万元。酒店的装修摊销折旧费用和公司酒店业务的非垄断性导致酒店业务很难成为公司业绩的重要支柱。